קיפוח המיעוט
היום נתמקד בקיפוח המיעוט -דילול זכויות במסגרת גיוס הון.
אמרנו שיש סוגי תשואות על ההשקעה:
1. שליטה על קבה"ח – עקרון השיוויון לא חל עליה.
1. פס"ד צנה נ' פולן הוא הפס"ד היחיד שבו נאמר אחרת. ביהמ"ש פסק שם שלמיעוט יש זכות מוקנית להשתתף בשליטה. זה על חברה פרטית. הסיבה שבגללה הפסיקה היתה הפוכה – ידיעות אחרונות אמנם פרטית אבל יש לה כח ציבורי עצום. החברה נשלטה ע"י 5משפחות. במהלך השנים נוצרו קואליציות של חלק מהמשפחות שזרקו החוצה את המשפחות האחרות. החשש של ביהמ"ש הוא ממצב שבו העיתון הראשי של המדינה מתנהל בצורה לא מסודרת. ביהמ"ש שינה את התקנון ע"ב קיפוח המיועט ונתן זכות ייצוג לכל משפחה בדירקטוריון. פס"ד בוביל נ' חקשורי – לא החילו את הלכת צנה ואין זכות ייצוג בדירקטוריון.
2. חריג נוסף לעקרון הוא תזכיר הצעת חו"ח (תיקון מס'10 ) אומר שרוב מקרב בעלי המניות הבלתי תלויים צריך למנות את הדח"צים. זה חלק מעקרון הדמוקרטיה של בעלי מניות – זה תהליך כללי יותר שאומר שזה לא בסדר שבעל השליטה ישלוט לחלוטין בקהב"ח אלא שבמצבים מסויים צריך לתת כח וזכויות וטו למיעוט. בארה"ב זה צובר תאוצה והגופים המוסדיים יכולים להצהיר שהם הולכים להצביע נגד וזה מאד מרתיע את בעלי השליטה. הם גם משתלטים לפעמים על החברות. לא ברור אם זאת מגמה רצויה או לא אבל היא קורית. ההתערבות הכי גדולה היא על שכר בכירים בהתחלה המוסדות המשפטיים הכבידו על הגישה הזאת, ועכשיו הם משנים גישה. בישראל, הכוונה היא להעביר את השליטה במינוי הדח"צים על המוסדיים מתוך הנחה שהם יעשו את זה יותר טוב.
2. הזכות להשתתפות שווה בדיבידנדים – עיקרון השיוויון חל בצורה הכי ברורה שלו.
3. הזכות להשתתף במימוש ערך החברה ב EXIT(החברה כולה נמכרת) – לא ברור אם עקרון השיוויון חל. לכן חשוב להכניס תניית TAG-ALONG, כי לא ברור מה הדין אומר. אם מדובר בהשתלטות על חברה ציבורית יש זכות לשיוויון מכח ס' 328. במקרים אחרים כולל לגבי חברה פרטית, הדין לא ברור:
1. אם לא דאגת לתניית TAG ALONG– הכל מותר למעט מכירה לחלבן (פרוקצ'יה)
2. עקרון השיוויון חל לגביEXIT שמבטא מימוש הזדמנות עסקית, למשל פרלמן נ' פלדמן (חביב-סגל)
3. עקרון השיוויון לא חל לגבי רווחים שצפויים להווצר לאחר ההשתלטות (חביב-סגל)
דוגמה: נניח שיש למיעוט 40% מהמניות. האם יש לו זכות לשמור על אחוזיו? אפשר לפתור את זה בתקנון באמצעות זכות סירוב ראשונה או זכות המצרנות (PREMPTION כן יש כזאת מילה). מה זה אומר? נניח שלחברה יש 100 מניות. בחברה יש מיעוט שמחזיק 40 מניות. החברה צריכה עוד כסף והיא שוקלת איך לגייס אותו. החברה פונה למשקיע חיצוני שמקבל 100 מניות.למי שמחזיק 40 מניות יש עכשיו 20%. האם יש לו זכות להחזיק 40% מהמניות? מה שהתניות האלה נותנות הן זכות השתתפות ראשונה לבעלי המניות הקיימים. נותנים למיעוט הזדמנות לשמור על החלק שלו, ואם זה לא מתאים לו אז שלא יבכה. השאלה עכשיו היא באיזה מחיר להשקיע – אפשר לגרום למיעוט לא להשקיע באמצעות הורדת המחיר. למה הורדה?
בפס"ד גליקמן היה לחברה מיליון מניות שכל אחת שווה 1 לירה. החברה הצליחה והשווי שלה היה 15 מיליון. בעלי השליטה לא חילקו דיבידנדים במשך הרבה שנים, כך שהחברה הפכה ליותר עשירה אבל בעלי מניות המיעוט לא הרוויחו מזה. הם גם לא יכולים למכור כי הם במיעוט והחברה לא מחלקת דיבידנדים. החברה מציעה לגייס כסף. כל מניה שווה 15 לירות. החברה מציעה לבעלי המניות לרכוש 400 אלף מניות חדשות, כאשר 320 מוצעות לרוב ו-80 אלף למיעוט. השאלה הקריטית היא מה המחיר? במקרה הזה המחיר היה שווי של לירה אחת למניה. אם כולם היו משתתפים בהנפקה זה באמת לא היה משנה. המיעוט מתעצבן כי גם ככה הוא לא רואה כלום ועכשיו רוצים ממנו עוד כסף. המיועטל א רוצה להשתתף בהנפקה ולכן החברה הנפיקה רק 320 אלף. מספר המניות עכשיו הוא 1320000 והשווי של כל מניה ירד – 1532000 חלקי 132000 – בערך 11. זה קיפוח המיעוט. הקיפוח הוא בשווי 680 אלף, וזה הגיע לבעלי השליטה.
שווי לפני הכסף – לפי איזה שווי חברה, לפני ההנפקה, עושים את הגיוס החדש. ככל שהשווי יותר גבוה, כך אנחנו נותנים לבעלי המניות שנכנסים פחות אחוזים, כי הם משלמים מחיר יותר יקר עבור כל מניה.
מערכת המשפט קובעת שאין לבעל מניות המיעוט זכות לשמור על האחוזים שלו. זה היה עלול לעצור את החברה מהלתקדם. אבל יש לו זכות שההנפקה תעשה בערך השוק/מחיר ריאלי, שמייצג את הערך שבו אפשר לעשות את הגיוס. זה לא ממש ברור איזה מחיר זה, אבל לירה 1 זה בטוח נמוך מידי. יש זכות קנויה לכך שלא יסחטו את בעלי מניות המיעוט. זה דומה מאד לכללי הרחבת הבית המשותף במקרקעין. אם ההפנקה היא במחיר נמוך מידי ניתן לפנות לביהמ"ש בטענה שמדובר בקיפוח המיעוט.
לכן – עיקרון השיוויון חל לגבי הנתח הרכושי בחברה. זה מובטח ע"י כלל שההנפקה חייבת להעשות במחיר ריאלי.
נניח שמקפחים את המיעוט או מפרים את חובות האמון – מה יכול בעל המניות לעשות? יש 3 הסדרים שונים עם תרופות שונות:
1. ס' 191 קובע את הסדר קיפוח המיעוט. זה ההסדר האנגלי. הס' הזה נותן לביהמ"ש שק"ד רחב לקבוע כל סעד שנראה לו.
2. ס' 192 מדבר על חובות תו"ל של כל בעלי המניות.
3. ס' 193 עוסק בחובת ההגינות של בעלי מניות שליטה או זכויות וטו או זכות למנות דירקטורים. הס' קובע את חובת ההגינות של בעלי מניות השליטה. זה הסדר מקביל להסדר האמריקאי אך מוסיף עליו. ס' 192-193 הם ישראלים אורגינל.
תרגול
פס"ד צמ"ת – צמ"ת היא חברה ציבורית. יש לה שני בעלי שליטה – אלגור ודיוויס, מחזיקים בשליטה בה באמצעות חברה פרטית שבבעלותם המלאה. החברה הפרטית רוצה לאשר הסכם ניהול בינה ובין צמ"ת. הסכם כזה הוא עסקת בעלי עניין – האם הוא נכנס בס' 270(4) ? ע"פ ס' 1 זאת עסקה. האם היא חריגה? ע"פ ס' 1 ובהלכה שנקבעה בפסה"ד הזה – אם העסקה עולה על 5% מרווחיות החברה, רכושה או התחייבויותיה היא נחשבת חריגה. במקרה הזה הסכום היה פחות מ-5%. העסקה נחשבה חריגה – במו"מ בין בעלי שליטה לחברה, לא התקיימו תנאי שוק; מהלך העסקים הרגיל זה רק בניית צינורות ולא “ניהול”.
האם אפשר להגיד גם שזאת התקשרות של חברה ציבורית עם בעל השליטה בה? ההגדרה של נושא משרה היא גם מהותית. חברת הביניים הפרטית היא נושאת משרה (הרמת מסך הפוכה), ולכן הסכם הניהול הוא “התקשרות”.
כלומר, צריך לאשר את העסקה ע"פ ס 275. איך משיגים את השליש? מה שהם עשו – מנכ"לית בחברה רכשה מכספי החברה מניות עבור איש עסקים מצרפת. איש העסקים הממולח התגלה כחבר אישי ומקבל משכורת של של דייוויס. לקחו עו"ד שלא לגמרי קשור לעניין ונתנו לו ייפוי כח להצביע איך שהוא רוצה. הוא הצביע בעד העיסקה ושהוא לא בעל עניין. עוה"ד יצא זכאי.
ההבדל בין זה לבין איזנברג – לאיש הקש במקרה זה לא היה עניין אישי בהצבעה. היה מדובר בקשרים משמעותיים עם בעל השליטה, אינטרס כללי בטובתו. באינזברג שאלת הזיקה העודפת שלא בעסקה ספציפית הושארה בצ"ע.
ביהמ"ש קבע שניתן לזהות עניין אישי כללי ולא רק בעסקה ספציפית. בשביל לזהות עניין אישי כללי מחפשים זיקה שעוצמתה כה רבה עד שהיא מקרינה על כל עסקה שבעל השליטה הוא צד בה. זאת צריכה להיות זיקה יותר חזקה מהזיקה העודפת והמידתית של עסקה ספציפית.
אין תגובות:
הוסף רשומת תגובה